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中美兩國地方債持有者比較 2019-04-16

自2015年起,我國地方政府債券(以下簡稱“地方債”)的發行便呈“井噴”式的增長勢頭。2015年至2018年四年間,我國地方債發行額分別為3.9萬億元人民幣、6.01萬億元人民幣、4.4萬億元人民幣和4.2萬億元人民幣。

截至2018年末,我國債券市場餘額達86.39萬億元人民幣(以6.7182匯率換算,相當於12.86萬億美元),地方債餘額達18.51萬億元人民幣,占所有類別債券餘額的21.43%。

踏入2019年後,隨著銀行啟動地方債櫃檯業務後,我國地方債的增發進一步加速。目前,我國地方債餘額已超過19萬億元人民幣(相當於2.8萬億美元)。

 

如下表資料顯示:我國地方債95.2%由銀行金融機構持有。其中,商業銀行和政策性銀行各占84.8%和9.8%。基金、證券和保險持有額占總量僅為2.6%。

這種投資者高度集中的情況與全球發達經濟體債券市場投資者分佈的普遍情況比較,可以說是絕無僅有的。概括而言,上表所載資料在很大程度上折射出我國債券市場的獨特之處在於:
 

(1)債券包銷人與投資人高度重疊,即誰包銷誰持有並往往買入持有到期;

(2)債券投資者基礎非常狹窄;

(3)債券二級機構主體單一並主要局限在銀行同業間,且不活躍;

(4)資本市場的主要機構投資者參與程度相當低。

 

反觀全球最大的美國債券市場,有關情況與我國債券市場的上述情況截然相反。截至2018年6月末,美國債券市場規模為41.9萬億美元,相當於2018年末我國債券市場規模的3.25倍。如下表資料顯示:美國債券市場的發行體相當分散與多元化,其中市政債(Municipal Bonds)僅占總量的9%。

從投資者基礎構成看,美國債券市場投資者涵蓋各種類別,包括個人投資者、退休基金、資產經理(asset managers)和保險公司等。其中,據美國證券行業和金融市場協會統計資料顯示,個人投資者是美國市政債的最大持有者,他們直接和間接持有美國市政債總量的65%以上。值得一提的是,在美國證券市場裡,無論是從事證券包銷的金融機構,還是牽頭組織銀團貸款的金融機構,均會嚴格控制所包銷債券或牽頭組織的銀團貸款對自身資產負債表的佔用,即使是在有限度的佔用之內,也會在包銷期結束後一段較短的時間內分銷出清。

 

基於上述中美債券市場地方債持有分佈情況,我們可以預期:
 

(1)未來我國多層次資本市場的發展須推進一級市場和二級市場的同步發展;

(2)有針對性地拓寬投資者基礎特別是包括退休基金、債券基金和保險公司在內的非銀行機構投資者基礎是其中一個關鍵;

(3)讓商業銀行作為市場製造者,利用自身客戶基礎和管道網路建立和維持活躍的場外交易市場(或稱櫃檯交易市場)是促進和提升我國債券二級市場活躍度的關鍵策略舉措之一。